货运巨头货拉拉在港交所门前的第六次尝试股票按天资配平台，揭示了一场规模与盈利的艰难平衡术。
第六次向港交所递交招股书，货拉拉(拉拉科技)展现出一组矛盾的数据：2025年上半年营收9.35亿美元，同比增长31.8%，净利润2.45亿美元，增长33.3%。
但在这份增长背后，其在中国内地的核心业务变现率已连续三年下滑——从2023年的10.3%降至2024年的9.6%，2025年上半年进一步降至9.2%。
01 监管压力下的变现困局
货拉拉在国内市场的变现率持续走低，并非普通的商业决策，而是监管压力与舆论倒逼下的必然选择。
2025年9月，市场监管总局直接约谈货拉拉，要求其严格遵守《反垄断法》，“推动平台规则和算法公平公正、公开透明”。这已是货拉拉近年来的多次被约谈之一。
监管重压之下，货拉拉不得不推行一系列“司机降费”政策。2025年5月，平台宣布降低拼车及长里程订单抽佣比例，预计全年减佣投入约2.3亿元。
若以2025年上半年境内GTV(45.67亿美元)计算，若维持2023年变现率水平，平台收入将减少约5000万美元。
02 资本市场的信任危机
货拉拉第六次递表的背后，是其估值的一路走低。《胡润全球独角兽榜》显示，货拉拉的估值已从2023年的900亿元降至2024年的650亿元，缩水超27%。
其最后一轮融资发生在2022年2月，估值约为760亿美元。而到2023年2月，货拉拉股份回购价较最后一轮融资缩水幅度达24.41%。
资本市场对货拉拉的态度转变，源于对其盈利可持续性的质疑。
尽管货拉拉在2023年扭亏为盈，但其经营现金流增速已明显放缓，仅从2023年的3.59亿美元微增至2024年的3.69亿美元。
03 运营风险的暗流
货拉拉在招股书中披露，截至“最后实际可行日期”，公司合共涉及198宗因道路交通事故导致死亡的诉讼。
在这198宗诉讼中，有14宗法院裁定货拉拉须承担转承责任，需作出合共约人民币460万元的损害赔偿。
平台车辆的合规问题同样不容忽视。于2024年及截至2025年6月30日止六個月，估计有14%-16%的车辆使用乘用車而非货运车辆运送货物，这些车辆可能在未經合适授权的情况下改装以运送更多货物。
04 投诉与口碑的挑战
黑猫投诉平台上，含“货拉拉”关键词的投诉超过10万条，涉及乱收费、退保证金、订单纠纷等问题。
据消费保平台统计，2019年至2025年9月，货运家政类投诉7629件，其中货拉拉独占1999件，占比超过26%。更令人担忧的是，2025年投诉解决率仅3.4%，创历史新低。
司机端则抱怨“会员费高、扣分严格”，平台如何平衡司机权益与商业利益，成为摆在货拉拉面前的难题。
05 全球化的想象与现实
与国内市场形成鲜明对比的是，货拉拉海外品牌Lalamove的变现率保持稳定增长，2025年上半年为15.9%，远高于中国内地的9.2%。
境外市场收入占总收入比重为9.5%，未来增长空间较大。据行业数据，2024年境外同城货运市场规模约为中国的三倍。
但全球化并非易事。货拉拉在招股书中坦言，全球业务使其面临更多元化的法律、监管及运营风险。“我们进入的每个市场都有各自的法律法规、业务惯例和竞争动态，需要我们投入大量资源来适应”。
货拉拉计划通过复制国内商业模式，进一步拓展东南亚、拉美等市场，但地缘政治风险和本地化挑战仍是其必须面对的变量。
06 多元化与生态的瓶颈
为降低对单一业务的依赖，货拉拉积极发展多元化物流服务(如零担、企业版业务)，其收入占比从2024年上半年的30.5%升至2025年上半年的40.1%。
然而，多元化也带来了新的风险。货拉拉在招股书中透露，其综合企业服务业务面临企业客户延迟付款及违约风险。
截至2022年、2023年及2024年12月31日以及2025年6月30日，账龄超过90天的贸易应收款项分别为1.6百万美元、6.8百万美元、14.6百万美元及14.9百万美元，占比从3.6%激增至18.8%。
货拉拉站在十字路口：国内市场变现率持续下滑，海外市场拓展需要巨额投入；司机权益保障迫在眉睫，资本市场的耐心正在消磨。
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